[MO] 2019 2Q

[MO] 2019 2Q

포트폴리오의 33%를 차지하고 있는 MO.

MO는 세가지 정도를 포인트로 보고 있다.

 1) 담배 출하량 감소 추이

 2) 담배 출하량 감소를 커버할 수 있는 회사의 움직임

 3) 배당, 자사주 매입 및 가이던스 변화

 결론을 먼저 적자면 

 1) 현재 MO에는 담배 출하량을 커버할 RRP(Reduced Risk Product)가 없는 상태. 

 2) IQOS 위험저감담배제품(MRTP) 승인 & JUUL 지분 반(反)독점법 관련 이슈가 해소되어야 방향이 잡힐 것 같다.

 3) 가격인상으로 매출 및 영업이익이 출하량 감소를 커버 가능한 수준.

1. 출하량

YoY 0.3% 증가하였으나, 거래 재고 등을 고려하면 권련형 담배 출하량은 -7%

→ MO 주가가 상승하지 못하는 이유. 같은 이유로 얼마전 PM는 출하량이 예상외로 적게 감소하여 주가 10% 상승했었음.

2. IQOS, JUUL 관련 내용(★)

 현재 JUUL은 equity security로 회계 처리하고 있는데, 반독점법이 통과되어 의결권 지분이 인정되면 equity method of accounting으로 처리될 예정임. (응... 근데 언제 돼?)

 IQOS는 FDA 판매승인은 받았으나 위험저감담배제품(MRTP) 승인을 받아야 하므로 대기중. 

→ 개인적으로 가장 중요한 부분인 것 같은데, 운에 맡기는 것 같은 더러운 기분이 들어서 조금 회의적임. PM가 환율로 상당히 어려울 것으로 생각했으나 오히려 규제가 약한 해외에서 활동하는게 유리했으며 확장이 가능하다는 점이 MO보다는 긍정적인 부분이었던 것 같다. 다음 비슷한 투자 기회가 온다면 확장성에 규제가 있는가를 꼭 확인해 봐야하겠다. 같은 맥락으로 JUUL 의결권이 인정된다면 MO에 대한 PER배수는 오르지 않을까 싶다.

3. 배당, 자사주 매입 그리고 가이던스

 배당 - Adjusted diluted EPS의 80%로 보고 있음.

 자사주 매입 - 추가로 1B$ 승인됨 (2020 말까지)

 가이던스 - 이전 가이던스 유지 Adjusted diluted EPS 4.15-4.27$

 가이던스 중간값인 4.2$로 보면 현재 배당 분기 0.8$는 안전.

 Payout ratio = 3.2/4.2*100 = 76% 

4. FCF를 확인해야함.



5. 부채, 이자 및 Cost reduction program

 JUUL과 CRONOS를 인수하느라 부채가 12B 이상 증가했는데, 총 자산의 3/4이 부채로 상당히 재무건전성이 악화되었다.

 이자 발생 부채의 총 합은 29.240B이며 이자율은 4.4%으로 1년으로 계산 시 이자는 1.3B 정도가 발생함.

 벤자민 그레이엄은 이자와 수익성 간의 관계를 보수적으로 측정하는게 중요하다고 말했다(생각해보면 당연한 것...)

 세전 영업이익과 이자 비용을 비교해보자.
 아래 반기자료지만 2019년 6개월 동안 Operating income은 4,955M$, 이자는 696M$로 비율은 7배 정도 되겠다.

 세후 이익을 비교해보면 4,955*0.75/696=5.4로 대략 5.4배 정도 되겠다.

 아직은 여유가 있는 모습이 관찰됨.

 Cost reduction program은 경영진이 늘어난 이자비용에 대해 내놓은 하나의 대책인데, SG&A의 비용을 감소시켜 상당부분 이자비용을 커버하겠다는 내용이었다.

 작년 반기에 비해서 180M$, 즉 1년으로 치면 360M$ 정도는 절약할 수 있지 않나? 하는 생각을 해본다.

 결론적으로 총 영업비용이 늘었으나 이자비용이 또 그만큼 늘었기 때문에 MO는 앞으로 몇년 간이 참 중요한 해가 될 것이라고 생각된다. 그리고 배당은 전혀 문제가 없는 상태라고 보여진다.